對收益率曲線和貨幣政策的思考

非常感謝紐約經濟學俱樂部邀請我今晚在此演講，借此機會我想與全球金融市場的專家們一起來探討一個有趣的金融現(xiàn)象：在過去的7個季度左右的時間里，伴隨著緊縮的貨幣政策，長期凈收益率僅有小幅上升。它為何沒有像以往的政策緊縮周期中所表現(xiàn)的那樣上升得更多？這種現(xiàn)象對于貨幣政策和經濟前景來說又意味著什么?在下面的發(fā)言中，我更多的是提出問題而不是回答問題，特別是我認為：最近長期收益率的表現(xiàn)對于貨幣政策的隱含意義并不清晰。我希望你們能認同這個觀點，即這些問題由于和許多重要的經濟金融問題緊密相關而值得關注。在演講的開始應當聲明：我所表達的只是個人觀點，未必與我的聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)同事們的觀點相一致。 　　一、美聯(lián)儲的緊縮周期　　2004年6月底開始的緊縮周期至少有四個明顯特征：第一，其開始的時間比許多觀察家預期的要遲，F(xiàn)OMC在一個相當長的時期內維持著不同尋常的遷就性的貨幣政策，以確保經濟擴張能夠自我持續(xù)，同時防止2003年通脹率的下降可能導致全面通縮的風險——其結果將可能對經濟發(fā)展和貨幣政策的功效造成嚴重的后果。因此，2003年聯(lián)儲首次明確表示：價格穩(wěn)定是一個對稱性目標，既要防止通脹率過低，也要防止通脹率過高�！　〉诙�個不同之處在于在政策緊縮之前發(fā)出信號的提前度。在緊縮周期開始前幾個月以及整個周期內，每次FOMC會后發(fā)布的聲明都對政策未來的可能走向及其所依賴的經濟狀況給出了定性指導，提供有關政策預期的信息有助于確保長期利率和其他資產價格不會建立在比委員會預期的更快的緊縮步伐之上。而且，聲明以未來政策行動產生的條件為中心，強調了決策者和金融市場參與者都必須持續(xù)關注經濟的動向�；仡欉^去，清晰的政策溝通帶來了明顯的好處，在增強貨幣政策有效性的同時減少了金融市場不必要的波動。　　第三，緊縮政策逐漸推進，連續(xù)14次會議每次都增加0，25個百分點。在廣泛溝通的同時，這種漸進的方式有助于穩(wěn)定政策預期和減少市場波動。此外，這種審慎的利率上升步伐使委員會有時間觀察經濟的進展并及時調整政策計劃和溝通策略。確切地說，漸進策略之所以可行，是因為通脹預期得到了抑制，這也證明了央行在金融市場、企業(yè)界以及居民中維持可信度的重要性�！　〉谒膫�方面，也是我今晚的主題，就是長期利率的表現(xiàn)。 2004年6月30日以來，隔夜利率已經上升了3.5個百分點，但 10年期國債名義收益率僅僅略有升高，不到4.75%，比4.5%的聯(lián)邦基金目標利率高不了多少，與1—3年的國債收益率基本持平。下面我將討論這種不尋常現(xiàn)象的原因和后果。

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